新補(bǔ)貼辦法下的光伏電站資產(chǎn)重新洗牌

　　光伏發(fā)電成本的快速下降得益于技術(shù)進(jìn)步、政策扶持和規(guī)模化發(fā)展，產(chǎn)能放量與技術(shù)迭代將推動(dòng)行業(yè)進(jìn)入新一輪景氣周期。

　　新補(bǔ)貼辦法下的電站估值出現(xiàn)變化

　　2020年是可再生能源去補(bǔ)貼的關(guān)鍵一年，以財(cái)政部、發(fā)改委、能源局組隊(duì)的三大部委開(kāi)年就拋出重磅文件，《關(guān)于促進(jìn)非水可再生能源發(fā)電健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》(財(cái)建〔2020〕4號(hào))，《可再生能源電價(jià)附加補(bǔ)助資金管理辦法》(財(cái)建〔2020〕5號(hào))。此次新的管理辦法同時(shí)還配套一個(gè)解讀，可以說(shuō)很大的改變可再生能源電站的現(xiàn)金流分配，對(duì)行業(yè)影響巨大下面將解釋新補(bǔ)貼辦法的要點(diǎn)和帶來(lái)的電站資產(chǎn)估值變化。

　　這套新辦法明確了以下幾點(diǎn)：

　　一、補(bǔ)貼每年增收多少就新增多少項(xiàng)目，做到當(dāng)年的項(xiàng)目不拖欠，從2019年的項(xiàng)目開(kāi)始，其實(shí)就是覆蓋2019和2020年。2020年以后的新增補(bǔ)貼收入，可以拿來(lái)補(bǔ)過(guò)去老項(xiàng)目的坑。

　　二、補(bǔ)貼資金按年度撥付。商業(yè)項(xiàng)目過(guò)去是按季度撥付，現(xiàn)在改成按年度撥付。同時(shí)，補(bǔ)貼是有小時(shí)數(shù)限制，不再是電站能發(fā)多少都給補(bǔ)貼。

　　三、給長(zhǎng)久飄在補(bǔ)貼目錄外的電站確權(quán)。自2020年起，尚未納入補(bǔ)助清單的項(xiàng)目通過(guò)國(guó)家可再生能源信息管理平臺(tái)進(jìn)行申報(bào)，經(jīng)省級(jí)能源、價(jià)格管理部門進(jìn)行合規(guī)性審查后，由電網(wǎng)企業(yè)根據(jù)相關(guān)管理辦法規(guī)定，依照項(xiàng)目類型、并網(wǎng)時(shí)間、技術(shù)水平等條件確定，定期向全社會(huì)公布。未來(lái)財(cái)政部不會(huì)再發(fā)補(bǔ)貼目錄，而改由電網(wǎng)公司發(fā)放。國(guó)家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)、地方電網(wǎng)，要分別將本轄區(qū)內(nèi)、納入補(bǔ)貼名單的項(xiàng)目向全社會(huì)予以公示。另外，光伏扶貧、公共獨(dú)立項(xiàng)目目錄仍由財(cái)政部發(fā)放。

　　四、補(bǔ)貼分優(yōu)先級(jí)發(fā)放。光伏扶貧、自然人分布式、競(jìng)價(jià)項(xiàng)目、自愿轉(zhuǎn)平價(jià)項(xiàng)目、參與綠證交易項(xiàng)目的補(bǔ)貼資金，將獲得優(yōu)先兌付。至于光伏、風(fēng)電、生物質(zhì)的優(yōu)先次序，我們猜測(cè)生物質(zhì)應(yīng)該排最前，至于光伏和風(fēng)電是否還要分次序，尚不清楚，等待進(jìn)一步的信息。

　　可再生能源補(bǔ)貼拖欠一直是困擾可再生能源電站資產(chǎn)定價(jià)的核心因素之一。這里面有兩方面的問(wèn)題，一個(gè)是什么時(shí)候進(jìn)入補(bǔ)貼目錄即確權(quán)領(lǐng)補(bǔ)貼，另一個(gè)是進(jìn)入目錄之后補(bǔ)貼是否能全部按時(shí)領(lǐng)取。在此次補(bǔ)貼管理辦法出臺(tái)之前，第一個(gè)問(wèn)題最為致命，沒(méi)人知道什么時(shí)候會(huì)發(fā)下一批目錄，也不知道并網(wǎng)之后要等多久，因此融資只能靠投資企業(yè)的自身信用，因?yàn)闆](méi)有補(bǔ)貼，電站本身的現(xiàn)金流是不可能還本付息。這次一舉解決第一個(gè)問(wèn)題，但是同時(shí)改變了整個(gè)市場(chǎng)中的電站現(xiàn)金流，進(jìn)而影響影響電站估值。未來(lái)電站估值考慮要點(diǎn)：

　　1. 電站必然根據(jù)現(xiàn)金流分級(jí)(商業(yè)型電站)

　　根據(jù)新的補(bǔ)貼發(fā)放優(yōu)先次序，2019以后的電站現(xiàn)金流是100%的，可以認(rèn)為是安全的，包括競(jìng)價(jià)和平價(jià)的項(xiàng)目。在兌付完優(yōu)先級(jí)的補(bǔ)貼之后，2019年之前的電站要均分補(bǔ)貼，大部分人關(guān)心剩下的商業(yè)電站能領(lǐng)到多少補(bǔ)貼?如果剩下所有的風(fēng)電和光伏電站都均分的話，估計(jì)所有項(xiàng)目能領(lǐng)到大約30-40%的補(bǔ)貼。此處其實(shí)還有待于進(jìn)一步核實(shí)信息，是否曾經(jīng)100%能領(lǐng)到補(bǔ)貼的前七批老項(xiàng)目也要混合變成領(lǐng)到30-40%的補(bǔ)貼，這也是為什么我們認(rèn)為如果所有2019年之前的項(xiàng)目均分剩余補(bǔ)貼，那么對(duì)老項(xiàng)目是利空。但是一直苦苦等待補(bǔ)貼的2016年-2018年的第八批新項(xiàng)目，也可以拿到30-40%的補(bǔ)貼了，是能明顯改善投資企業(yè)的艱難處境。

　　2. 高質(zhì)量電站和中等質(zhì)量電站在現(xiàn)金流上面的差別很小，不利于高質(zhì)量電站的估值

　　因?yàn)樾碌墓芾磙k法，明確了補(bǔ)貼是有上限的發(fā)電小時(shí)數(shù)，“單個(gè)項(xiàng)目補(bǔ)貼資金額度根據(jù)國(guó)家發(fā)展改革委核定電價(jià)時(shí)采用的年利用小時(shí)數(shù)和補(bǔ)貼年限確定”。達(dá)到補(bǔ)貼資金額度的項(xiàng)目不再享受國(guó)家補(bǔ)貼，但仍可按照燃煤發(fā)電上網(wǎng)基準(zhǔn)價(jià)與電網(wǎng)企業(yè)進(jìn)行結(jié)算，獲得更多收益”。所以超過(guò)小時(shí)數(shù)的部分，只有火電電價(jià)。本來(lái)發(fā)電量高的電站是通過(guò)補(bǔ)貼來(lái)放大發(fā)電量增量的現(xiàn)金流，新辦法之后，高質(zhì)量電站的現(xiàn)金流只會(huì)增加一點(diǎn)火電電價(jià)部分，僅比普通電站多營(yíng)收一點(diǎn)點(diǎn)，這必然會(huì)反映到電站估值中。

　　3. 電站增容部分的估值也將下降

　　道理同2，過(guò)去電站建設(shè)中，私自增容的現(xiàn)象很普遍。一個(gè)電站審批下來(lái)是50MW，偷偷增加3-4MW同樣能拿到補(bǔ)貼，但現(xiàn)在要以統(tǒng)一的小時(shí)數(shù)乘以審批的電站容量來(lái)計(jì)算電站的帶補(bǔ)貼電量，那么增容部分就只能體現(xiàn)火電電價(jià)部分了。這部分增容將無(wú)法按照帶補(bǔ)貼的現(xiàn)金流計(jì)算估值了。

　　4. 電站改造要謹(jǐn)慎進(jìn)行

　　老電站偷偷加裝或者更換組件也是同樣道理，過(guò)去的老電站電價(jià)非常高，以現(xiàn)在組件的價(jià)格更換組件提高發(fā)電量很是劃算，那么現(xiàn)在也要在發(fā)改委的核定小時(shí)數(shù)內(nèi)進(jìn)行，否則難以獲得期望的收入。

　　5. 各項(xiàng)目公司在還貸方面要準(zhǔn)備更多的自有資金

　　補(bǔ)貼過(guò)去是按照季度發(fā)放，現(xiàn)在改成年度發(fā)放了。

　　在綜合考慮這些變化之后，我們認(rèn)為此次新的辦法加速電站確權(quán)是一個(gè)巨大的進(jìn)步，同時(shí)表明了政府解決問(wèn)題的決心。同時(shí)可以看到，2019年之后的電站現(xiàn)金流非常健康，相信更多的投資方會(huì)看到這些變化，據(jù)聯(lián)盟與不同背景的投資方溝通，已經(jīng)有更多的企業(yè)關(guān)注2019年后的競(jìng)價(jià)或者平價(jià)電站，他們追求的還是規(guī)模優(yōu)先。因此，我們對(duì)未來(lái)國(guó)內(nèi)裝機(jī)市場(chǎng)的投資欲望很有信心，現(xiàn)在瓶頸集中在電網(wǎng)接入和消納上面，聯(lián)盟會(huì)進(jìn)一步跟蹤這些市場(chǎng)變化。